鼎盛证券国元证券: 给予老白干酒买入评级

国元证券股份有限公司朱宇昊,单蕾近期对老白干酒进行研究并发布了研究报告《老白干酒2025年中报点评：Q2降速调节奏鼎盛证券，业绩稳健显韧性》，给予老白干酒买入评级。

老白干酒(600559)

事件

公司公告2025年中报。2025年上半年，公司实现总收入24.81亿元（+0.48%），归母净利3.21亿元（+5.42%），扣非归母净利2.96亿元（+6.45%）。2025Q2，公司实现总收入13.14亿元（-1.95%），归母净利1.68亿元（+0.16%），扣非归母净利1.55亿元（+0.91%）。

百元以上产品Q1增速领先，Q2单季放缓下滑

1）百元以上产品Q1增速领先，Q2单季放缓下滑。2025H1，公司100元以上、100元以下产品收入分别为13.17、11.53亿元，同比+5.10%、-3.81%，2025Q2收入分别为6.56、6.52亿元，同比-9.69%、+7.84%，百元以上产品Q2增长有所降速（Q1同比+25.50%）。

2）直销渠道增长稳健，经销渠道Q2有所调整。2025H1鼎盛证券，公司直销（含团购、线上销售）、经销商模式收入分别为1.86、22.84亿元，同比+16.03%、-0.33%，25Q2收入分别同比+12.68%、-2.68%。

3）河北大本营表现稳健，湖南市场表现较靓丽。2025H1，公司河北、湖南、安徽、山东、其他省份、境外收入分别为14.82、5.24、2.22、0.86、1.50、0.06亿元，同比+3.74%、+11.34%、-18.52%、+2.95%、-20.39%、-24.86%，25Q2收入分别同比-0.01%、+12.47%、-37.15%、-1.16%、-4.20%、-0.32%。

H1毛利率、归母净利率同比提升

1）H1毛利率、归母净利率同比提升。2025H1，公司毛利率为67.97%，同比+2.12pct，归母净利率为12.93%，同比+0.61pct，归母净利率涨幅小于毛利率涨幅主要由于税金及附加费和销售费用有所增加（25H1公司销售费用同比+3.14%）。

2）产品结构变动影响Q2毛利率，Q2归母净利率仍较稳健。2025Q2，公司毛利率为67.42%，同比-1.06pct，主要受产品结构变动等因素影响（百元以上产品收入下滑，百元以下产品同比增长），归母净利率为12.82%，同比+0.27pct，Q2公司销售费用率同比-2.56pct至27.58%。

投资建议

我们预计2025、2026、2027年公司归母净利分别为8.21、8.77、9.54亿元，同比增长4.37%、6.79%、8.79%，对应8月28日PE分别为20、18、17倍（市值161亿元），维持“买入”评级。

风险提示

消费场景波动风险、竞争过剧风险、政策调整风险。

证券之星数据中心根据近三年发布的研报数据计算，平安证券股份有限公司张晋溢研究员团队对该股研究较为深入，近三年预测准确度均值高达90.99%，其预测2025年度归属净利润为盈利8.69亿，根据现价换算的预测PE为19.15。

最新盈利预测明细如下：